基差交易风险该如何应对？专家呼吁美联储探索建立对冲基金救助工具
一个金融专家小组表示，美联储应该考虑设立一项应急计划，在29万亿美元的美国国债市场发生危机时平仓高杠杆的对冲基金交易。
对冲基金套利交易规模估计达1万亿美元，任何剧烈平仓冲击的不仅仅是美国国债市场，还有其他市场 —— 这就需要美联储进行干预以确保金融稳定。2020年3月新冠危机初起时，美国央行就曾这么做，其大规模直接买入美国国债，数周之内买入规模达约1.6万亿美元。
布鲁金斯学会一篇论文认为，更好的介入方式是对冲式债券买入。这篇论文的作者为芝加哥大学的Anil Kashyap、哈佛大学的Jeremy Stein —— 前美联储理事、哈佛商学院的Jonathan Wallen和哥伦比亚大学的Joshua Younger。
“如果美联储想再次买入的话，我们更希望他们在对冲的基础上这样做，”Stein在该论文发布会上向记者表示。该论文于周三晚间发布。作者们在论文中写道，这种方法“可以成为美联储政策工具包的有益补充”。
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需要解决的关键风险来源是所谓的基差交易，即对冲基金利用美国国债和衍生品即期货之间的微小价差获利。Kashyap告诉记者，“这是一种相当集中的交易，”涉及的对冲基金可能只有10家或更少。
如果对冲基金需要快速平仓，危险之处在于，债券交易商可能无力应对突如其来的巨量交易。2020年美联储不得不出手干预时，基差交易总规模约5000亿美元 —— 只有现在的一半。
“为了减轻交易商的压力，美联储只需作为平仓的对手方 —— 买入美国国债，并反手卖出期货对其买入进行全额对冲就够了，”作者写道。
有了这样的“基差购买工具”，就可以避免对交易商造成挤压，因为这种挤压可能会干扰其他活动 —— 例如为美国国债提供二级市场流动性、在回购协议市场上充当中介。
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这篇论文承认，“救助对冲基金”会带来一些问题，包括道德风险，因为这种机制的存在甚至可能会鼓励对冲基金承担更多风险。
“比较的基础不应该是‘没有道德风险’，”Stein表示。
这是因为2020年直接购买的例子已经载入美联储的历史。单纯购买美国国债自有其成本。这消除美国国债市场的“久期”，因为美联储购买的是随时间推移而到期的证券，并创造银行准备金，这些准备金支付隔夜利率。作者强调，这可能会模糊金融稳定操作与货币政策之间的界限。
他们还表示，美联储大规模购买国债的成本还体现在美联储对财政部的缴款减少。美联储仍在解除2020年至2022年期间的债券买盘，即量化宽松。
“买入是一种不完美的做法，”Kashyap在记者电话会议上表示，“买入看起来很像量化宽松，可能会影响期限溢价，”他表示。他指的是，跟滚动持有短期证券相比，投资者要求长期证券提供更高的收益率。
作者们建议拍卖捆绑式基差组合，即一级交易商同时提交拟出售的现货证券和拟购买的期货合约。然后，央行可以对组合设定最低投标价 —— 迫使对冲基金接受惩罚性折价以控制道德风险。
政策区别
四位专家表示，这样一来，市场支持和货币政策驱动型量化宽松之间的区别就可以清楚地区分开来。另一个优点在于，它本质上为自我清算 —— 有关未来债券出售时机或新的量化紧缩方案的问题将不复存在。
作者写道，此类新工具的合法性“是个重要问题，但超出了本次讨论的范畴”。
